今年后面的市场空间有两个方向非常明确，信创和制造业，其中制造业的机会，尤其是工业母机要值得关注和重视。
今天要分享的公司是中钨高新，这票作为隐形冠军，是机床刀头行业第一名，其地位绝对无可替代。
中钨高新旗下有两家比较牛逼的子公司，叫株洲硬质合金公司和深圳金洲公司，跟前段时间分析的杭氧股份一样，被列入了《关于印发创建世界一流示范企业和专精特新示范企业名单的通知》的企业名单之中。
这两家子公司市场份额都达到了20%以上，尤其是深圳金洲，全球占有率20%，深圳金洲的净利率达到了19%，响当当的世界级别的隐形冠军！
中钨高新有这么几个看点：
1、公司钨全产业链布局，原材料端不存在“卡脖子”问题，可以实现上中下游及硬质合金产品门类全覆盖，且向高附加值产品转型；
2、刀具产品具有消费品属性，有量价齐升逻辑，即行业需求景气度驱动量的增长，数控机床高端化驱动道具产品单价的提升；
3、公司2016年开始，新管理层上台，治理结构改善，股权结构明晰；
4、产业升级 国产替代。机床数控化驱动数控刀片需求发展，旗下有两家牛逼子公司株洲硬质合金和深圳金洲，前者国内市场份额高达27%，位居国内第一；后者全球市场占有率约为21%，位居全球第一；
5、估值合理；
6、矿山资产注入预期；
7、工业母机重要性堪比芯片。
一、估值分析
公司趋势能否走成功，最关键的底层逻辑就看公司业绩和估值。
1、采用分部估值法
下表是中钨高新的两家子公司收入和净利润经营数据。
株洲硬合内在价值：
预计2025年，公司的数控刀片产量为2亿片，而公司2021年的产销量为1.1亿片，也就是说，假设单价不变情况下，2025年的收入和净利润在2021年的基础上翻倍。
而株洲硬合公司2021年的收入和净利润分别为65亿元和4.9亿元，预计到2025年收入和净利润则分别为130亿元和10亿元左右，给予25-35倍估值，则合理估值为250-350亿元。
深圳金洲内在价值：
假设2022-2025年净利润年均增速为12%，则2025年净利润预计为3.5亿元，中钨高新持股75%，即归属于上市公司净利润2.6亿元，给予25倍合理估值，则内在价值为68亿元。
光伏切割钨丝业务板块内在价值：
从目前的产能来看，中钨高新钨丝大概有1200万km，换算成收入和净利润大致2.4亿和8000万左右，给25倍估值，则内在价值为20亿元。
中钨高新内在价值=250-350亿 68亿 20亿=338-438亿。
这还不包括刀具提价的情况，只考虑量的增长。此外，关于五矿集团托管的矿山资产注入业务板块也没有计入进来，这也是有较大想象空间的。
而当前中钨高新的市值为148亿，一对比，很明显，放眼未来3年，是真正具备一定投资价值的。
2、相对估值法
根据卖方数据预测，中钨高新2022-2024年净利润分别为6亿、8.6亿、11亿，对应的净利润增速大致分别为15%、41%、27%。
按PEG计算，今年和明年的合理估值应当给予30倍，即今年合理市值应当为8.6亿*30倍=258亿，明年合理市值为11亿*30倍=330亿，这个估值水平，恰好与分布估值法基本能对应得上，因此有一定的合理性。
从业绩看，根据卖方对其2022年的业绩预测是6个亿左右，而去年三季报为4个亿，也就是说四季度净利润有2个亿，同比21年Q4的1.3亿元，同比增长54%。
请注意这个54%左右的利润增速，不要小看它，这个对于市场会有一个很好的预期指引，因为公司在去年二季度和三季度利润是放缓的，尤其是三季度，还负增长18%。市场一看，四季度业绩竟然加速了，情绪也会积极一点。
还有，公司去年四季度净利润为2个亿，明显环比三季度的1.7亿也是增长了17%，如果表现好，甚至会创单季度新高。哦，对，别忘了，2021年的四季度环比当年三季度利润可是下滑的哦。所以这么一对比，去年四季度明显好了很多。
从估值看，当前市值148亿左右，2022年预计净利润6个亿，今年预计8.6个亿，即利润增速为43%。那么，PEG明显低于1，保守看，合理估值是不是可以给到25-35倍，即今年静态市盈率去估，则合理市值应当是150-210亿元；
动态市盈率去估，则合理市值应当是215-300亿元.怎么去理解这个估值呢？目前的市值为148亿，保护看，恰好处于合理估值150-210亿元这个区间，也就是说，目前的市值是合理的，有一定的安全边际。
乐观看，今年的市值空间为215-300亿。所以，长期看，这个位置，是机会大于风险。
最近，中钨高新有了一定调整，原因是什么？
我看同行厦门钨业，华锐精密，欧科亿也在调整，说明是行业性问题，不是公司问题，可能是下游整车比亚迪等这些不太友好，对数控机床需求形成了压制，市场情绪也就传导至刀具刀片。
二、刀具产品：具有消费品属性 量价齐升逻辑
刀具产品属于工业快消品，一台高端数控机床，一天工作15个小时，而一块硬质合金刀具的使用寿命是6个小时，也就是说，一天一台数控机床大概消耗2-3块硬质合金刀具。
一年工作250天，一台数控机床就得消耗500-750片刀具，像国外的高端数控机床一个刀片价格就卖20块钱，有些贵的甚至40-50。那么，国内保守算15块钱，一年一台高端数控机床带来的高端刀片市场就有7500-1.1万元了。
目前都被欧美 日韩给垄断了。
像国内的几家企业的刀片 目前也就卖10块钱不到。
有量价齐升的逻辑，这种成长股是很罕见的。一般的成长股，要么靠量，要么靠价。
要是中钨高新将株洲钻石单独上市 那肯定会被炒作起来。
刀具的竞争格局是非常良好的。
三、刀具产品占下游客户成本的1-4%，价格敏感度低，具备涨价优势
按照刀具材料划分，刀具主要包括工具钢、硬质合金、陶瓷及超硬材料（包括立方氮化硼、金刚石）四类；
按照刀具结构主要可分为焊接刀具、可转位数控刀具和整体刀具等；
按照加工方式，可分为铣削、车削和钻削等。
刀具在下游客户生产过程中成本占比较低，约占 1-4%，但高效先进刀具可明显提高机械加工效率，使生产成本降低 10%~15%，所以一旦下游下游机床厂商对刀具厂商的价格敏感度不是很高。
硬质合金与高速钢相比，具有较高的硬度、耐磨性和红硬性，与陶瓷和超硬材料相比，具有较高的韧性。
1、整个刀具行业增长驱动要素主要有两点
其一，国内刀具占机床消费比例相较海外仍有较大空间，比如国内占比32%，国外占比50%；
其二，机床数控化率提升有望推动高端刀具市场扩容，国内为43%，国外为100%。
目前硬质合金刀具在国内刀具市场结构中占比53%，与全球63%的占比还有较大差距，未来有望向海外市场看齐。
据有关研究报告显示，中国是全球第二大刀具市场，2021年市场规模为477亿元，同比增长13.3%，2016年~2021年的年均复合增速为8.18%，远高于全球市场（约2%）。
根据中国机床工业协会，预计国内刀具市场规模在2030年有望达到631亿元。
根据切削刀具用户调查报告，目前硬质合金刀具在国内的应用占比约为53%，全球占比约63%。此外，高速钢、陶瓷及超硬刀具占比分别约21%、8%和14%。
根据《第四届切削刀具用户调查分析报告》以及草根调研数据，汽车和航空航天领域对刀具的需求较大，占比分别为20%和 18%，通用机械、模具行业应用占比分别约15和8%。
2、刀具需求有望穿越经济周期
机床产品具有周期特性，机床的一般产品寿命约为10年，即折旧年限一般为10年左右，因此行业大约每7-10年为一个商业周期，新一轮周期从2009年开始，在2011年全球机床消费量和产值达到顶峰后回落，2019年全球机床消费821亿美元，同比下降13.8%，目前全球行业仍然处于周期底部。
比如，我国金属切削机床产量于2011年达到最高值84.48万台，并在随后出现持续五年的产量爆发期，2011-2015年共生产机床380.71万台，对应2021-2025年间的更新换代需求共约400万台。
3、目前国内刀具行业的竞争格局大致可分为三个梯队
第一梯队是欧美刀具企业，比如瑞典的山特维克、美国的肯纳以及以色列的伊斯卡等，主要占据高端市场，市场呈现寡头竞争，定位于为客户提供完整的刀具解决方案，核心优势是技术和品牌积淀。
第二梯队是日韩刀具企业，比如日系企业三菱材料、欧士机、住友电工等，主要占据中高端非定制化刀具市场，定位于为客户提供通用性高、稳定性好和极具性价比的产品。
第三梯队是以中钨高新、欧科亿、华锐精密为代表的国内头部刀具企业，主要占据低端市场，核心优势是差异化的产品策略和价格优势来挖掘细分市场的份额。
四、我国钨矿储量全球第一，原材料端不存在“卡脖子”风险
钨对于国家的国防实力也有着巨大的作用，比如钨合金是制作火箭、涡轮发动机零件的重要原材料。而导弹、防弹车、大炮部件、穿甲弹、装甲坦克等对于硬度要求极高的武器，在制作材料的选取上钨金属可也暂时处于无可替代的地位。
可以这么说，如果没有钨矿，一个国家制作武器的能力和国防实力将大大地降低。
钨属于稀有元素，在地壳中的含量约为 0.001%，当前全球钨储量有限，我们是全球最大的金属钨储备国、开采国和出口国。
根据美国地质调查局数据，2021 年全球钨储量为 370 万吨，其中我国储量为 190 万吨，占比达到 51.4%，一半都在国内了。
细分来看，2021年全球钨精矿产量7.9万吨，其中我国产量 6.6 万吨，占比达到 83.5%。从供给端来看，2016 年以来国内钨精矿开采总量控制指标增长有限，预计未来钨精矿供应呈现刚性，即国内供给受限于配额指标，此外，预计海外钨矿供应增量有限。
钨约70%应用于硬质合金刀具。
海外矿山扩产进度慢或停滞，国内部分矿山品位下降，有部分新增产能，粗估预期每年的增量约为2000-3000t。
2022年国内原钨需求增速13%约5.47万吨，其中下游中硬质合金占比约69.9%，增速21.6%。未来钨供需格局预期平衡偏紧，钨价或维持在高位，下游刀具是未来产业升级、能源转型必要的基础硬件耗材；光伏切割钨丝是新增需求，至25年占比或达6-7%。
也就说，供给增量有限，原有下游刀具受益产业升级增速稳定，增量需求来自于光伏切割钨丝。
矿山注入渐行渐近，原料保障优势再次强化。
五矿集团承诺中钨高新形成完整钨产业链，对于目前控制的钨矿山、钨冶炼企业，单个公司连续两年扣非归母净利润为正且满足上市条件时，在同等条件下优先将其注入中钨高新。
目前柿竹园、瑶岗仙、香炉山、远景、新田岭 5 座矿山基本完成改革改制，均处于正常生产状态，年产钨精矿共计 2 万吨左右，将在土地规范、证件等合规问题处理完毕后启动注入程序。由于钨精矿资源稀缺，矿山注入将为公司原材料供应提供强有力的支撑。
五、工业母机堪比芯片
当前的制造业是属于复苏主线，从库存周期看，目前处于被动去库存阶段，后续将进入主动补库存阶段。
今年两会上，提到了工业母机，尤其是高端数控机床，是整个工业体系的基石和摇篮，也是一个国家制造业水平高低的象征，处于制造业产业链和价值链核心环节。我国制造业还有一些关键环节受制于人，比如高端数控机床就是其中之一。
可以这么说，工业母机堪比芯片，为何呢？
其一，覆盖面广，小到芯片元器件，大到航母，都需要它，如果没有它，零件就做不出来，有设计图也没用。
其二，高端数控机床国产率大致8-15%，中档国产化率60%，低档国产化率80%，高端机床基本从欧美日韩企业进口，随时面临被“卡脖子”风险。
这也是为何近期国资委发声，更大力度布局前瞻性战略性新兴产业在集成电路、工业母机等领域加快补短板的原因所在。
硬质合金业务是影响中钨高新未来业绩的核心因素。
中钨高新的核心优势是硬质合金和全产业链布局，买中钨高新就是看好高端产业升级。
我们大中华经济缺的东西确实很多，虽然我们很缺芯片半导体，但高端机床更缺，智能制造更缺，人工智能也更缺。
精密制造不是简简单单的制造业，它是各种信息、软件控制的平台、工业母机、制造机器的机器等多种组合体构成的，就光刻机是由多个高端精密制造零部件构成一样。
我国制造业，明显是大而不强，我们太急需高端机床了，所以才提出了《中国制造2025》。机床是制造业生产线中设备数量占比最高的加工设备，因此也被称为“工业母机”；而刀具又是机械制造中用于切削加工的工具，配合切削机床使用，所以也被称为“工业牙齿”，具有工业消耗材料属性，刀具的性能直接决定了切削加工的生产效率、加工质量。
根据《中国制造2025规划》，到2025年，我国高档数控机床与基础制造装备国内市场占有率目标将超过80%，高档数控机床与基础制造装备总体进入世界强国行列。
我国的工业母机进步速度非常快，高档数控机床与基础制造装备专项实施以来，实现了全数字化高速高精运动控制，多轴联动等关键核心技术突破，已能够满足飞机、船舶、汽车等重点行业的基本需求，高档数控机床平均无故障时间间隔由600小时优化至2000小时，精度指标提升20%，稳定度和精确度已经大幅度提高。
所以未来几年，不管是政策还是替换需求上，机床行业都面临快速发展的局面。
六、公司经营稳步向好，业绩屡创新高
从钨产业链利润分布看，上游和下游环节利润比较高，但是上游资源属性比较强，所以业绩周期性也强，下游利润比较稳定；中游属于加工环节，利润率比较低。
所以，中钨高新主要偏向下游。
在规模优势的基础上，公司不断优化产品结构，终端产品重心移向高附加值、具有明显竞争优势的市场。
2022 年 H1，切削刀具及工具类产品在公司营收中占比24%，整体毛利率35.1%，是公司盈利能力最强的产品。
近年来公司业绩呈增长态势，除2019 年因钨行业整体下滑明显导致营收同比略有下降之外，其余年份都保持10%以上的增速。
2021年公司营业收入达到120.9亿元，继2020年之后再创新高，并首次突破百亿大关，扣非净利润达到4.9亿元，同比增长两倍以上。
2022年上半年，公司实现营业收入67.9亿元，同比增长8.9%，实现扣非净利润2.2亿元，同比增长19.1%。
公司精细化管理成效显现，2019年以来期间费用率持续下降，销售毛利率波动下行的情况下净利率水平有所提升。
七、公司两大核心利润来源：株洲硬合和深圳金洲
我们先来看株洲硬质合金公司。
株硬公司作为国内最大的硬质合金公司，主要产品有硬质合金切削刀片及刀具、粉末制品、难熔金属等，下游应用场景是汽车制造、数控机床、航空航天、军工、模具加工等制造加工领域。
为打破国外产品对硬质合金棒材高端市场的垄断，让国产整体硬质合金刀具早日用上优质的“中国芯”。
株硬公司组建专业研发团队，成功开发出系列高强高韧硬质合金新材质，搭载这些新材质的棒材产品成功帮助国内外刀具客户替代进口同类产品，应用于汽车，航空和通信关键装备加工制造中，使用寿命和稳定性达到或超过国外同类产品。
其中数控刀具钻是核心产品，2021年公司硬质合金产品产量超1.3万吨，占国内产量27%，生产规模位居世界第一；
数控刀片产量超过1亿片，约占国内总产量的25%，国内第一，数控刀片持续扩产，公司采取“小步快跑”策略，逐步小批量扩能高端刀具，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片，2021-2025年CAGR达16.39%。
公司硬质合金产品门类规格齐全，其中：
①数控刀片产量超过 1 亿片，约占国内总产量的 25%；
②棒型材产品的稳定性和市场优势持续提升，尤其 IT 工具在全球市 占率 20%；
③轧辊产品稳居中国第一，国内市占率高达 37%，在优特钢市场占有率进一步提升；
④精密零件通过工艺改进，产品质量显著提升。
再看金洲公司。
核心产品是PCB微钻，在全球市场占有率约为21%，位居全球第一。
微钻扩产稳步推进，预计“十四五”末产量达7亿支，金洲公司在深圳、昆山和南昌建有生产基地。
金洲公司聚焦“精密、精细、精确”，先后研发出全球领先的多系列、多型号的微型钻头、铣刀和特殊精密刀具，从φ0.10mm到0.045mm，再到0.02mm，2021年，金洲公司研发出0.01mm全球最小直径超细微型钻头。
其后仅用一年时间，又实现从0.10mm铣刀到φ0.01mm铣刀加工工艺的突破，形成φ0.01mm超细微型钻头和φ0.01mm极小径铣刀的钻铣的“双剑合璧”，站上国际同行业领先的巅峰。
这个微钻技术工艺还是挺厉害的，属于精密制造领域，连瑞士人也要找他家买。
0.01mm超细微型铣刀是目前全世界最小的铣刀，这种极小径铣刀，只有头发丝的八分之一，它可以在一根头发丝上铣出7个字母，在一粒米上铣出56个汉字，它需要在肉眼几乎看不到的直径0.01mm的硬质合金圆柱体上，磨削出端齿后角、侧隙角、螺旋槽等6个部分，结构设计和加工难度，这无疑彰显了公司卓越的创新能力和精湛的技术工艺。
金洲公司是中钨高新实施“数一数二”战略的重点企业，更是中钨高新努力掌握全球硬质合金行业关键核心技术和市场话语权，锚定行业前沿和关键领域，奋力追赶和超越世界一流的缩影。
八、财报分析：虽然成长性较好，但资金缺口仍存隐忧
从过去2018-2021年期间，收入和毛利润对比看：
收入从82亿元增长至121亿元，复合增长13.9%；毛利润从15.7亿元增长至43.8亿元，复合增长40.7%。
看数据，很明显可以看出两点，毛利润增速超过收入增速，增收增收增利，盈利能力不错。
再看公司财务状况。
2022年前三季报准货币资金（准现金）大致接近7个亿，短借8.1亿 长借11.3亿=29.4亿，三项费用10亿 应付职工薪酬1.9亿=11.9亿，应付款12.6亿 其他应付款2.2亿=14.8亿。
一对比，就知道了，公司账上准现金都低于公司自身经营所需资金，说明公司经营资金缺口和压力比较大，这也是值得引起注意和警惕的地方。
不过呢，也不用太过于担心，因为公司目前处于扩产阶段，资本开支大也是正常的，而且公司没有进行股权质押，这也是值得点赞的。
再者，公司作为创建世界一流示范企业和专精特新示范企业名单，政策方面想必会有支持的。
最后，同样地，根据我的估值模型，也就是四个估值档次分不，即25倍、30倍、35倍、40倍，今年净利润增速不管是从乐观预估、中性预估还是悲观预估，当前的市场对公司今年明显给予了一个悲观的预期价格。
这是为什么？是市场错了？还是公司经营出现了问题？
个人更倾向于市场错了！
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